近期加密市场围绕比特币底部位置的讨论再次升温。7月2日，有加密分析师Murphy提出，从“流通亏损占比”这一链上指标来看，本轮市场的情绪压力虽然仍在延续，但距离历史熊市底部区域可能已经不远。该指标试图量化投资者整体处于亏损状态的比例，用以观察市场情绪的极端程度，在过去多个周期中具有一定参考意义。这一观点使得市场对“是否已接近底部”的判断再次出现分歧，也让链上数据的重要性被进一步放大。
从具体数据表现来看，本轮周期的变化具有几个层面特征。其一，历史上熊市底部阶段的流通亏损占比呈现逐轮下降趋势，例如2015年峰值约64%，2019年下降至60%，而2022年进一步收敛至55%左右。其二，在近期比特币跌至约58,000美元区间时，该指标一度回升至54%，成为本轮周期目前的阶段性高点。其三，从结构上看，这一数值已经接近过去周期底部区间的上沿位置，这意味着市场情绪虽仍偏弱，但距离极端恐慌区域可能只剩有限空间。
值得注意的是，围绕这一指标的解读并非完全一致。虽然历史规律显示熊市底部亏损占比逐渐降低，但当前市场结构正在发生变化。一方面，长期低成本筹码在过去周期中不断沉淀，使得市场整体成本基础逐步上移；另一方面，本轮周期中机构资金在相对高位大量参与建仓，使得一部分持仓长期处于浮亏状态。这种结构变化可能导致一个结果，即流通亏损占比的“理论下限”正在被重新抬升。换句话说，过去简单的递减规律，在当前环境下可能不再完全适用。
从原因与行业影响角度看，这一变化背后反映的是市场参与结构的深刻调整。早期比特币市场以散户为主，筹码分布相对分散，一旦进入熊市，亏损集中度较高但结构简单。而如今市场中机构、ETF及长期配置型资金占比显著提升，使得筹码更加“粘性化”。这些资金在价格下行时往往不会轻易离场，反而形成长期浮亏区间，从而改变链上指标的分布形态。一个明显变化是，市场底部的形成不再单纯依赖恐慌抛售，而更多依赖时间换空间的结构性消化过程。
放在更长的行业周期中来看，这种变化并非首次出现，但在本轮周期中表现得更加明显。在过去几轮熊市中，例如2018年或2022年初期阶段，市场往往伴随着高杠杆清算和快速去杠杆过程，亏损指标迅速见顶并回落。而当前市场由于杠杆结构相对分散，加之长期配置资金占比提升，使得亏损状态可能持续更久，也让底部判断更加复杂。此外，不同链上指标之间的分化也在扩大，例如已实现价格、长期持有者成本与短期资金行为之间的差异，使得单一指标难以完全解释市场全貌。
综合来看，流通亏损占比接近历史底部区间，确实在一定程度上提示市场可能正在逼近阶段性底部区域，但结构变化同样带来了新的不确定性。如果历史递减规律继续成立，那么当前水平或已非常接近极值区域；但如果筹码结构持续抬升成本中枢，那么本轮周期的底部可能会出现“更高位置的重新定义”。后续走势更可能表现为缓慢磨底而非快速反转，在情绪与结构双重修复完成之前，比特币仍将维持区间震荡为主的运行节奏。